对当前宏观调控政策微调相关问题的几点看法

对当前宏观调控政策微调相关问题的几点看法

近几个月以来，我国宏观经济运行出现了许多新情况、新问题，经济增长逐季放缓，物价“拐点”基本形成，房地产“拐点”正在来临，小微企业“融资难”问题更加凸显，民间借贷危机发生，这些新情况、新问题客观上需要我们回顾和评价本轮宏观政策及效果，根据形势发展对政策取向作出调整。　　一、本轮宏观调控的逻辑起点　　要深刻认识当前我国宏观经济形势与政策，首先需要从2008年发端于美国的国际金融危机说起。　　2008年9月，以美国五大投行之一雷曼兄弟倒闭事件为标志，本次国际金融危机正式爆发并不断向全球迅速蔓延。中国自然也很难独善其身：GDP增长由2008年第二季度的两位数(10.8%)迅速回落到当年第四季度的7.6%、2009年第一季度的6.6%，工业生产增长由两位数降到一位数，出口由增长20%左右变为下降20%，2000万农民工提前回家。在这样严峻的国内外形势下，国家及时转变宏观调控政策取向，实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，出台了以“4万亿”为代表的一系列经济刺激政策。　　在一系列政策刺激下，我国经济在世界主要经济体中率先复苏，经济增长由2009年一季度的6.6%逐季回升到2010年一季度的11.9%，经济增长呈典型的“V”字型复苏态势。但与经济企稳回升相伴随，我国经济运行中也出现了一些突出矛盾和问题，也可称之为经济刺激政策的“副产品”：一是资产价格泡沫膨胀，房价不断飙升。2009年以来房地产泡沫波及面之广、持续时间之长、关注程度之高，前所未有。二是物价水平由“负”转“正”，且连创新高。三是节能减排效果不佳，“两高一资”行业重新抬头。　　针对这些问题，2010年以来，国家出台了以房地产调控、治理地方融资平台和加大节能减排三大政策为标志的新一轮宏观调控，货币政策由事实上的“过度宽松”不断向“稳健”回归，自2010年以来连续12次上调法定存款准备金率，连续5次上调存贷款利率，加大对商业银行存贷比、资本金比率的监管，控制信贷规模；财政政策在总体积极的同时，也大大减小积极的力度，并且把政策重心不断向国民经济发展的薄弱环节和领域倾斜。　　二、宏观调控政策的效果正在显现　　从当前宏观经济运行的状况来看，本轮宏观调控政策的效果正在显现。　　(一)GDP已由前期刺激下的较快增长转为平稳增长　　根据国家统计局最新公布的数据，今年前三个季度我国GDP增速分别为9.7%、9.5%、9.1%，GDP增长速度连续三个季度放缓。从我国发展历史和当前各方面条件看，9%左右的增长速度是适中的、可持续的，既不偏高也不偏低。因此，如果仅从经济增长来看，前期宏观调控政策目标基本实现，经济增速不应该再降低，也就是说，政策进一步收紧的空间和必要性已经不大。　　(二)CPI连续回落，物价“拐点”基本确立　　从近几个月物价运行情况来看，7月份CPI增长6.5%，8月份回落至6.2%，9月份进一步回落到6.1%，10月份降到5.5%；同时由于政策效果的继续显现、基数效应(即翘尾因素)的减小甚至消除，未来几个月物价涨幅还会继续走低。因此，可以肯定，本轮物价上涨的“峰值”已经基本确立，所以未来几个月抑制通胀的压力将逐月减轻，这为宏观政策的微调创造了基本条件。　　(三)资产价格上涨得到初步遏制，部分地区房价已经开始回调　　当前我国房价已经有所松动，一线城市房价拐点已至，以房地产为代表的资产价格泡沫得到了初步遏制，两年多的新一轮房地产调控终于开始显效。根据国家统计局最新数据，全国国房景气指数从6月份以来不断下降，随着行业景气度的下行，未来几个月房地产投资增长出现较快回落的概率在不断增大。　　(四)流动性过剩状况得到了明显缓解　　在连续12次上调存款准备金率、5次加息等政策影响下，目前我国货币信贷的投放增长已回落到正常水平，流动性过剩状况得到了明显缓解。根据央行发布的最新数据，9月份M2和M1增速分别为8.9%和13%，创出6年来新低，已提前和大幅度完成央行年初的预设目标。因此，货币供应量增速持续走低，信贷投放规模和节奏也在目标范围，稳健货币政策的效果已在显现。　　三、解决当前经济中的突出问题需要政策微调　　任何经济政策都是一把“双刃剑”。随着本轮宏观政策效应的不断显现，我国经济运行中也出现了一些需要高度关注和亟待解决的问题，突出表现在：　　(一)银行可贷资金明显不足，部分企业正常的贷款需求得不到满足　　由于银行可贷资金减少，我国实体经济的正常融资需求得不到很好的满足，尤其表现在中小企业融资难问题更加突出。究其原因，主要在于当前我国的银行体系还是以大银行为主体，大银行天然的主要服务对象是大企业和国有企业。在大银行主导的银行体系中，每当宏观政策尤其是货币政策放松时，在大型企业和国有企业的信贷需求能得到满足的同时，中小企业的信贷需求也能得到部分满足，中小企业融资难问题能够得到一定程度的缓解。但当政策不断收紧、银行信贷资源变得越来越有限的情况下，银行首先会满足大型企业和国有企业的信贷需求，由于各方面的的原因，中小企业的融资需求则难以得到很好的满足，“融资难”问题再次凸显。在从银行得不到贷款的情况下，求助于利率更高的民间借贷就成为必然选择。这也正是我国中小企业“融资难”产生和民间借贷危机发生的重要原因和历史逻辑。　　(二)流动性不足和流动性过剩并存　　从资金供给来看，不断收紧的货币政策作用的主要对象是银行业体系，而非全社会的流动性。由于存款准备金率上调冻结的仅仅是银行体系的资金，事实上主要是针对实体经济的信贷资金，而非全社会的资金总量和融资规模。尽管随着存准率上升等原因，银行体系的可贷资金越来越紧张，有些银行甚至停贷，但全社会融资总量依然较大，比如今年前三季度社会融资总量为9.8万亿元，其中人民币贷款仅占58%，商业承兑汇票、委托贷款、企业债券融资等银行表外或非银行金融机构和市场的融资规模占据了半壁江山。　　(三)“影子银行”迅速发展影响政策效果　　受日均贷存比考核和货币政策不断收紧的影响，今年以来存款理财化和贷款证券化趋势非常明显，银行“双重表外化”的现象也愈发明显。一方面，存款“搬家”到理财，是负债方的表外化。另一方面，银行大量代销融资性信托理财产品，委托贷款急剧放量，是资产方的“表外化”。“双重表外”业务的扩张，不仅影响了宏观调控的有效性和针对性，而且给宏观金融和经济稳定埋下了安全隐患。　　四、经济金融形势的新变化呼唤政策微调　　从宏观经济变化趋势看，我们预计，我国经济和物价将呈现“双降”态势，如果这个判断正确，那么宏观政策的微调就更是情理之中的事情了。　　(一)小幅或者适度下调存款准备金率　　随着存款准备金率的上调和准备金上缴基数的调整，目前我国银行体系的信贷投放能力已经大大减弱，实体经济的正常贷款需求得不到正常满足，企业尤其是中小企业出现了资金运转困难，部分企业资金链断裂，已经出现停产或破产现象。鉴于未来一段时间我国社会流动性过剩状况还会不断缓解、通胀压力还会不断减小、经济增长还会继续放缓，可以考虑在今年年末或者明年年初下调1—2次存款准备金率。　　(二)近期保持存贷款利率不变　　今年以来我国已经连续3次加息，一年期存贷款利率各增加了0.75个百分点。从国内外环境看，明年国民经济景气也将继续下行，GDP增长高于今年的可能性很小。物价方面，在政策滞后效应、食品价格下降、输入性通胀减小等影响下，明年物价涨幅将小于今年，管理通胀压力明显减轻。因此，经济和物价出现的“双降”，客观上使加息的必要性大大降低。同时，负利率还在持续、利率总体处于历史较低水平，因此降息也不是一个理想选择。　　(三)适时加快利率市场化改革　　今年以来，资金供求紧张的局面催生了“地下金融”和“影子银行”的出现。这一方面，表明传统的数量性货币政策效果有限，而需要辅之以价格性的利率工具；另一方面，客观存在的利率双轨制也为利率市场化提供了并轨条件。建议把握住银行存款理财化和银行贷款债券化的契机，发展并完善以债券为主的固定收益市场，来逐步实现并轨，形成市场长期利率。　　(四)贷款规模适度定向宽松　　为了保证避免出现大规模的“半拉子”工程、缓解中小企业融资难问题，可以考虑未来几个月贷款规模适度定向宽松。引导金融机构继续加大对战略性新兴产业、重大在建项目、小微企业等领域的信贷倾斜力度，如减少资产抵押、增加信贷额度和提高不良率容忍度等等。但对房地产调控，目前还需坚持方向不能改变，力度不能放松。

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